尊敬的阳光理财资产管理类理财产品投资者：
阳光理财资产管理类理财产品（短期稳健增利系列）于2011年3月14日正式成立，本理财产品为非保本浮动收益类理财产品，产品的投资理念为在保证产品流动性的前提下进行稳健投资，主要包括期限半年以内阳光理财资产管理组合类理财产品。我们就阳光理财资产管理类理财产品（短期稳健增利系列）2014年第一季度的投资运作情况向您汇报如下：
一、2014年1季度宏观经济和债券市场简要回顾
去年四季度，在基本面没有出现明显变化的背景下，央行货币政策的持续收缩引发了债券市场的大幅下跌。今年一季度，资金面和市场信心有所修复，基本面和通胀水平均朝向有利于债市的方向发展，收益率曲线陡峭化下行。一季度资金面、基本面和债券市场主要呈现以下几个特点：
1）内部流动性趋于改善：尽管央行在货币政策报告中明确要继续保持稳健的货币政策，但从实际操作层面我们观察到，自今年1月份开始，央行已经对货币政策进行了预调和微调，并且更注重公开市场操作的前瞻性和透明度，旨在稳定市场对流动性的预期。例如，央行在春节以前通过大量的逆回购和常备借贷便利向市场注入了充裕的流动性，而在节后资金利率保持低位之时也没有立即回收流动性，每周正回购的总量较少，从而平抑了资金面的大起大落。一季度是传统信贷投放的高峰期，充足的货币供给在银行间堆积了大量的流动性。四季度因为忌惮央行进一步收缩货币政策，各大机构均预留了部分头寸以备不时之需，鉴于央行态度的转变，原本预留的头寸集中释放大幅压低了短期的资金价格。内部流动性的积极改善对债券行情的展开起到了正面的推动作用。
2）外部流动性因人民币贬值承压：去年年底，美联储正式宣布缩减QE规模，多数新兴市场国家因此经历了资金的大幅外流和汇率的大幅下跌。与之相对的是，我国由于前期货币政策的紧缩造成无风险利率上升至历史高位后，长期稳定的汇率反而吸引了大量廉价的热钱入境进行套利。数据显示，去年12月和今年1月的外汇占款分别高达2729亿和4374亿元。然而，央行从2月份开始通过汇市干预引导人民币贬值并扩大了人民币汇率波动区间，以打击热钱套利，人民币随即连续贬值，截止3月31号即期汇率收报6.2180，较去年年底贬值2.7%。2月外汇占款相应出现大幅收缩，下降至1282亿元。从当前的各国的经济形势分析，美国经济增长动能正持续增强，新任美联储主席耶伦讲话令市场预期美联储加息的时点可能早于前期预测的2016年，因此美国长期国债收益率存在进一步上行的风险。其他发达国家当中，新西兰已经率先加息，而英国、加拿大、北欧三国也存在着加息风险，这将导致中国与海外经济体的利差有所缩小，加之一季度以来我国短期利率水平的迅速下降，逐利性质的热钱未来回流发达国家的趋势将越发明显。预计今年外汇占款较去年将会出现较为明显的下降，从而显著削弱国内货币创造的能力。
3）基本面孱弱，经济下行风险加大：步入2014年以来，各项经济数据迅速恶化，主要体现在以下几个方面：1）中采PMI和汇丰PMI初值持续回落，3月份的中采PMI仅为50.3，为历年3月份的最低水平，显示制造业去库存压力巨大；2）消费方面，1-2月社会消费品零售总额名义增速大幅下降至11.8%，比去年12月低4.1%，实际增速下滑1.4%，必须品零售增速全面放缓，房地产相关零售增速大幅下滑。另外，中央八项规定和反腐对高端消费压制作用仍然明显，限额以上企业餐饮收入和高端烟酒消费持续放缓；3）投资方面，1-2月份名义固定资产投资累计同比增速回落0.5%至17.9%，制造业和房地产的投资增速回落幅度较大，投资增速放缓的主要原因是资金来源的放缓；4）工业活动方面，1-2月份工业增加值累计同比增速较12月份下滑1.1%至8.6%，显著超低于市场9.5%的预期。目前市场普遍预测一季度GDP将跌破政府提出的7.5%的下限，预计货币政策将更趋于温和以刺激经济增长。
4）通胀压力明显减轻：2月CPI和PPI分别为2%和-2%，其中CPI与预期持平，PPI小幅低于预期，CPI下行主要因为猪肉同比大幅下跌，2月同比-8.7%，猪粮比跌破5的盈亏平衡点。PPI下跌主要是因为前一段时间煤炭价格和钢材价格持续下跌。我们观察到，去年9月以后钢材价格就进入下行通道，今年一月中旬以后，北美和欧洲的钢材价格大幅下跌，并传导至国内，导致国内钢材价格走弱的趋势更加明显。由于终端需求较弱，国际大宗商品价格没有明显上行的趋势，居民收入增速较慢，物价整体上行的压力并不大，预计今年全年CPI维持在3%以内的可能性非常高。没有了通胀的掣肘，未来央行转向紧缩的概率大幅减小。
5）债券融资规模下降，供不应求：据Wind数据统计，一季度国债、利率债和地方政府债的合计净融资为4548亿元，较去年同期增长不到500亿元，而包括短融、中票、企业债、公司债和非公开定向融资工具在内的信用债净融资额为9980亿元，较去年同期下降超过1000亿元。债券融资规模的放缓对应一季度宽松的流动性形成了供不应求的局面。然而，一季度的债券供给往往处在全年的较低水平，在财政赤字增加以及社会融资放缓的背景下，今年的利率债和信用债供给量均会比去年有明显地增加。未来债券供不应求的局面存在发生逆转的风险。
综合看来，一季度在内部流动性趋于改善，外汇占款净流入，经济形势恶化、通胀压力减轻以及债券发行供不应求等五个主要有利因素的推动下形成了一波小阳春。利率债和信用债收益率曲线均呈现陡峭化下行的走势。截止3月末，1年、3年、5年、7年、10年期国债收益率估值水平分别下行至3.0933%、3.8294%、4.1617%、4.3339%、4.5033%，下行幅度分别为112.73bps、59.05 bps、29.84 bps、25.02 bps和5.25 bps，值得注意的是10年期和1年期国债收益率的利差水平显著上升至数年来的高位，达到1.41%；金融债收益率曲线的表现与国债的较为相似，但1年期短端下行幅度较小，仅有62.25bps，10年期长端下行幅度却较大，有13.07bps，长短端利差水平的扩大幅度相对正常。信用债方面，不同信用等级的表现分化较大，以1年期短融为例，AAA评级收益率下行幅度与同期限国债类似，下行幅度达到110.64bps，AA+和AA同期限短融分别下行103.64bps和93.64bps，下行幅度依次减小，但我们观察到1年期AA-短融收益率仅下行了接近60bps；中长端方面，3年期和5年期AAA、AA+及AA中票的下行幅度较为接近，3年期为54.57bps至58.57bps，5年期为34.88bps至41.88bps，然而AA-评级的3年期和5年期中票收益率下行幅度却只有14.57bps和4.88bps。上述收益率曲线的变化表明：1）投资者对长期限品种仍然心存疑虑或者说力不从心；2）低评级信用利差显著扩大，投资者认为资质较差的公司存在较高的信用风险。
二、阳光理财资产管理类理财产品（短期稳健增利系列）投资运作情况
1、阳光理财资产管理类理财产品（短期稳健增利系列）收益情况
截止3月31日的阳光理财资产管理类理财产品（短期稳健增利系列）产品1季度收益情况见下表。
产品名称 | 产品名称 | 收益起始日 | 收益率 |
定活宝 | 定活宝A | 20140108 | 5%/5.1%/5.2%/5.3%/5.4%/5.5% |
20140201 | 3%/3.5%/4.0%/4.2%/4.3%/4.5% | ||
20140207 | 5%/5.1%/5.2%/5.3%/5.4%/5.5% | ||
20140301 | 4.5%/4.7%/4.9%/5.0%/5.1%/5.3% | ||
定活宝B | 20140108 | 5.1%/5.2%/5.3%/5.4%/5.5%/5.6% | |
20140201 | 3.1%/3.6%/4.1%/4.3%/4.4%/4.6% | ||
20140207 | 5.1%/5.2%/5.3%/5.4%/5.5%/5.6% | ||
20140301 | 4.6%/4.8%/5.0%/5.1%/5.2%/5.4% | ||
定活宝C | 20140108 | 5.2%/5.3%/5.4%/5.5%/5.6%/5.7% | |
20140201 | 3.3%/3.8%/4.3%/4.5%/4.6%/4.8% | ||
20140207 | 5.2%/5.3%/5.4%/5.5%/5.6%/5.7% | ||
20140301 | 4.7%/4.9%/5.1%/5.2%/5.3%/5.5% | ||
定活宝(私银） | 20140108 | 5.3%/5.4%/5.5%/5.6%/5.7%/5.8% | |
20140201 | 3.4%/3.9%/4.4%/4.6%/4.7%/4.9% | ||
20140207 | 5.3%/5.4%/5.5%/5.6%/5.7%/5.8% | ||
20140301 | 4.8%/5.0%/5.2%/5.3%/5.4%/5.6% | ||
定活宝(机构） | 20140108 | 5.0%/5.2%/5.4%/5.6%/5.7%/5.8% | |
20140220 | 4.8%/4.9%/5.1%/5.2%/5.3%/5.6% | ||
20140221 | 4.5%/4.9%/5.1%/5.2%/5.3%/5.5% | ||
20140307 | 3.5%/3.9%/4.3%/4.8%/5.1%/5.3% | ||
20140317 | 3.0%/3.1%/3.3%/3.9%/4.5%/5.1% | ||
20140326 | 3.8%/4.3%/4.6%/4.8%/5.1%/5.5% | ||
双周盈 | 双周盈产品1 | 20140101 | 4.80% |
20140201 | 3.40% | ||
20140207 | 4.80% | ||
20140225 | 5.30% | ||
双周盈产品2 | 20140101 | 4.90% | |
20140201 | 3.50% | ||
20140207 | 4.90% | ||
20140225 | 5.40% | ||
双周盈产品3 | 20140101 | 5.00% | |
20140201 | 3.60% | ||
20140207 | 5.00% | ||
20140225 | 5.50% | ||
双周盈产品4 | 20140101 | 5.10% | |
20140201 | 3.70% | ||
20140207 | 5.10% | ||
20140225 | 5.50% | ||
月月盈 | 月月盈产品1 | 20140128 | 4.20% |
20140207 | 5.00% | ||
20140227 | 5.40% | ||
20140328 | 4.20% | ||
月月盈产品2 | 20140128 | 4.30% | |
20140207 | 5.10% | ||
20140227 | 5.50% | ||
20140328 | 4.30% | ||
月月盈产品3 | 20140128 | 4.40% | |
20140207 | 5.20% | ||
20140227 | 5.60% | ||
20140328 | 4.40% | ||
月月盈产品4 | 20140128 | 4.50% | |
20140207 | 5.30% | ||
20140227 | 5.60% | ||
20140328 | 4.50% | ||
双月盈 | 双月盈产品1 | 20140128 | 4.30% |
20140207 | 5.10% | ||
20140227 | 5.40% | ||
20140328 | 4.30% | ||
双月盈产品2 | 20140128 | 4.40% | |
20140207 | 5.20% | ||
20140227 | 5.50% | ||
20140328 | 4.40% | ||
双月盈产品3 | 20140128 | 4.50% | |
20140207 | 5.30% | ||
20140227 | 5.60% | ||
20140328 | 4.50% | ||
双月盈产品4 | 20140128 | 4.60% | |
20140207 | 5.40% | ||
20140227 | 5.60% | ||
20140328 | 4.60% | ||
季季盈 | 季季盈产品1 | 20140128 | 4.50% |
20140207 | 5.20% | ||
20140227 | 5.60% | ||
20140328 | 4.50% | ||
季季盈产品2 | 20140128 | 4.60% | |
20140207 | 5.30% | ||
20140227 | 5.70% | ||
20140328 | 4.60% | ||
季季盈产品3 | 20140128 | 4.70% | |
20140207 | 5.40% | ||
20140227 | 5.80% | ||
20140328 | 4.70% | ||
季季盈产品4 | 20140128 | 4.80% | |
20140207 | 5.50% | ||
20140227 | 5.80% | ||
20140328 | 4.80% | ||
机构盈系列 | 机构周周盈 | 20140221 | 4.80% |
20140307 | 4.20% | ||
机构双周盈 | 20140221 | 5.00% | |
20140307 | 4.50% | ||
机构月月盈 | 20140217 | 5.80% | |
20140219 | 5.60% | ||
20140221 | 5.40% | ||
20140307 | 4.90% | ||
机构季季盈 | 20140221 | 5.60% | |
20140307 | 5.30% | ||
T计划 | EB2025 | 20140310 | 5.77% |
20140312 | 5.72% | ||
20140318 | 5.80% | ||
EB2272 | 20131112 | 5.1%/5.2%/5.3% | |
EB2320 | 20140304 | 5.7%/5.8% | |
EB2322 | 20140313 | 5.6%/5.8% | |
EB2325 | 20140318 | 5.6%/5.8% | |
EB2326 | 20140318 | 5.80% | |
EB2329 | 20140325 | 5.6%/5.8% | |
EB4101 | 20140102 | 5.00% | |
20140210 | 5.20% | ||
20140311 | 4.90% | ||
EB4102 | 20140102 | 5.30% | |
20140305 | 5.60% | ||
20140311 | 5.30% | ||
EB4106 | 20140102 | 4.50% | |
20140210 | 5.00% | ||
20140311 | 4.50% | ||
EB4107 | 20140102 | 5.50% | |
20140305 | 5.70% | ||
20140311 | 5.60% | ||
EB4221 | 20140314 | 5.70% | |
EB4222 | 20140314 | 5.80% | |
EB4341 | 20140124 | 5.80% | |
20140207 | 5.70% | ||
20140305 | 5.40% | ||
EB4839 | 20140307 | 5.68% | |
EB4845 | 20140317 | 5.68% |
2、阳光理财资产管理类理财产品（短期稳健增利系列）投资结构情况
下图为截止2014年3月31日阳光理财资产管理类理财产品（短期稳健增利系列）的大类资产配置情况，目前已配置的资产及相关项目运营状况正常。具体资产配置情况见表1和表2。
3、阳光理财资产管理类理财产品（短期稳健增利系列）费用情况
（1）1季度我行收取的管理费和超额业绩报酬约0.64%。
（2）1季度我行收取的托管费约0.01%。
三、2014年2季度市场展望及投资策略
展望二季度，我们认为短端收益率趋于稳定，而长端收益率可能会出现小幅上行。经济层面，拉动GDP增长的三驾马车的疲态尽显：1）消费由于收入增速的回落，财政支出低迷和中央八项规定的限制，短期很难走出低谷；2）投资方面，源于市场对房地产预期的改变，房地产资金来源和销量大幅下降，导致后续房地产开发投资有继续下行的风险。基建投资则由于政府对经济下行容忍程度有所提高而不会大规模上马项目。制造业还在经历去库存的阵痛，PMI不存在短期内大幅反弹的基础；3）出口方面，首先，央行放宽汇率波动区间，人民币短期贬值，以往的虚假贸易将明显减少；其次，近期铜融资和铁矿石融资受到较大冲击，相关大宗商品的进口会出现明显萎缩。另外，去年以来，其它出口导向的新兴市场国家汇率贬值幅度明显高于人民币，价格竞争力的下滑也将对出口形成拖累。通胀受制于上游工业价格低迷和食品价格，主要是猪肉价格连续下跌的影响，年内大幅上行的风险显著减弱。
立足于经济基本面和通胀水平去推测央行的货币政策，未来适度宽松的概率较高。然而不同形式的货币政策对债券市场将产生不同影响。目前国内经济所体现的结构性问题，可能是传统的降准降息等货币政策无法解决的。央行近日举行的2014年第一季度货币政策例会当中，针对货币政策的措辞与2013年第四季度完全一致，提出要“继续保持实施稳健的货币政策，保持适度流动性，实现货币信贷及社会融资规模合理增长”，显示在中央政府“调结构、去杠杆”的政策指引下，央行对运用降息降准这一类总量放松，但无法控制资金流向的货币工具依然较为谨慎。如果央行继续采用公开市场操作、SLF、国库现金存款等常规性工具进行放松，总体上有利于将短端利率维持在低位，但无助于促进机构负债端规模的增长，提升机构对债券的整体需求。因此，可能造成大量的资金仍然堆积在短端，收益率曲线的长端仍然高企，使得企业中长期的融资成本处于高位，不利于企业的长效发展。
事实上，去年资金价格的大幅攀升催生了“余额宝”、“理财通”等着眼于短期投资的货币市场基金，加速推进了利率市场化。为稳定存款规模，银行被迫吸收高价的同业存款从而大幅提高了短期负债成本，导致银行信贷利差的迅速收窄和存款增速的下降。此外，M2在去年下半年开始显著放缓，外汇占款在人民币贬值的背景下流入规模也将大幅减少，新增资金不足严重抑制了银行对长期债券的配置需求。供需层面，今年年初，政府提出实施积极的财政政策，财政赤字增加的情况下将显著增加国债的净供给量，同时，政策性金融债也会有确定性的净增。近期，国务院又提出，要求国开行成立专门机构，单独核算，采取市场化方式向邮储和其它金融机构发行住宅金融专项债券，为棚户区改造融资。该创新型债券的推出也将挤占金融机构投资传统债券的额度。信用债方面，因银行受限于存款增速的下降和存贷比的要求，贷款投放额度不足导致大量企业转战债券市场进行融资，潜在发行量指标持续抬升。债券市场的供需平衡可能由一季度的供不应求逐渐转向为供大于求。当然，对此央行也可以通过定向再贷款对部分机构进行输血，为政府的小规模经济刺激计划提供配套资金，甚至在必要的时候开展中国版的QE，直接购买长期债券，压低中长期收益率水平，但如果我们仔细体会政府反复强调的“对经济实行上下限管理”，“不会出台大规模经济刺激计划”，那么，不到万不得已的时刻，货币政策发生超预期调整的概率较小。综合看来，货币政策的目标是稳增长和调结构，短期资金利率有望保持在低位，但由于债券供给的集中释放，长期债券的收益率可能仍将保持在较高水平。
二季度需要警惕的是信用风险的进一步扩大。上一季度我们曾指出民营企业及中低评级企业在经济下滑过程中信用风险将显著增加，今年3月4日超日债发生违约正式宣告公募债券市场长期以来的刚性兑付被打破。在此之前，信托计划相关的信用风险已经开始显现：中诚信托发售的规模为30亿元的“诚至金开1号集合信托计划”因信托资金投向的振富集团无力偿还借款而被成为广泛关注的焦点，并连累在交易所上市，且资质较差的高收益债在一月份大幅下挫。尽管由于政府介入，“诚至金开1号集合信托计划”最终向投资者兑付了本金，但仍有部分利息无法兑付。由此看来，监管机构以在不发生区域性和系统性风险为前提，通过市场化方式处理资本市场债权债务关系，打破刚性兑付的思路已经较为明确。从市场的表现看来，超日债违约后，风险偏好的降低导致不同类型的信用债走势出现了分化：城投债和国有企业债券所受的冲击明显较小，政府背景企业违约风险较低的认知反而得到了强化；相对于产业类国有企业，城投债经营风险和资产负债恶化风险相对较小，因而造成了在资源配置进一步从民营企业向国有企业倾斜，从产业类企业向城投类企业倾斜的局面。从年初到现在，民营企业的发行利率居高不下，问津者寥寥，未来将加速导致更多民营企业陷入违约风险。预计信用债未来的分化还将加剧，不同行业、不同企业属性的债券在刚性兑付被打破之后会加速实现信用利差的回归。
策略上，在期限利差和流动性利差均较高的情况下，投资组合可以适当降低对流动性资产的配置比例，通过控制投资组合的加权平均久期防范利率风险和流动性风险。因此，二季度我们会适当增加对PPN和企业债的投资力度，同时，坚持国有企业和非周期性行业的配置方向，加强对区域、行业、个券信用风险的防范。
京公网安备 11040102700126号